公司公告2019年半年报:实现收入27.09亿元,同比增长7.3%;实现归母净利2.16亿元,同比增长5.1%;扣非归母净利1.90亿元,同比下降5.9%,基本符合预期。其中19Q2单季实现收入16.43亿元,同比增长8.7%,收入端对比19Q1略有提速;归母净利1.49亿元,同比增长4.7%。19H1实现经营性现金流量净额2.81亿元,同比增长185%,系存货减少3.04亿元,现金流大幅改善。
   
2019上半年由于受到春节影响以及加盟业务略低预期,整体收入保持稳健增长。分业务来看,19H1直营实现收入17.16亿元,同比增长7.4%;加盟实现2.39亿元,同比下降14.7%;批发实现7.09亿元,同比增长15.3%。内销:1)加盟业务Q2承压,上半年普遍为招商开店淡季,新开店会主要集中在下半年,预计下半年加盟业务有望企稳。2)直营业务在店面调整基础下,仍保持稳定增长,上半年共计开店9家,关店调整8家。外销:由于公司在2018年底逐渐将产能转移至越南,19Q1产能逐渐爬坡,19Q2集中发货,所以使得19Q2实现较高增速25.8%。
   
公司多品牌及渠道战略持续推进。1)多品牌发展:多品牌战略仍然是当前公司发展的主线,公司拥有国内7个渠道品牌,包括美克美家、ART、ART西区、YVVY、恣在家Zest、Rehome和JonathanRichard,国际批发品牌Caracole、A.R.T.、JonathanCharles和Rowe以及伊森艾伦品牌特许经营权。未来公司有望利用这些品牌不断实现消费客群的扩宽,从而进一步提升市占率。2)渠道布局广泛:截至19H1,美克美家108家门店、ART经典148家(对比19Q1末净+3家)、ART西区45家(净-4家)、Rehome为17家门店、YvvY为8家门店(净+1家)。Rehome和YVVY实现较好增速,分别同比增长13%和11%。3)形象品牌馆打造家居消费新体验:美克美家武汉品牌店已于2019年3月开幕,实现高平效、大面积、多客流的一站式家居购物体验。2019年4月MAC设计研发中心在美国北卡罗来纳州高点市盛装启幕,提升海外Caracole和A.R.T.的知名度和全球品牌形象。4)积极推进2B业务合作:公司利用多年累积的制造和产品设计研发能力的优势,积极推进与地产商和装修公司的合作,提供软硬装整装交付,对酒店客户提供软装产品供应。提前布局B端渠道,把握未来放量机会。
   
供应链改进战略,运营管理体系不断完善、优化。公司前期对内部管理系统全面升级,从产品管理、需求管理和供应链管理入手,通过动销平衡机制,优化库存结构同时实现商品满足率高达96%,供应链交付周期较2018年改善8天,库存控制目标有效实现。19H1公司存货水平较2018年末降低3.06亿元。
   
费用率管控有效,但毛利率下降+利息费用增加,利润端短期承压。公司19H1综合毛利率降低至52.9%(同比降低4.5pct),主要系:1)消费结构变化,由于中小套系产品收入占比提升;2)国外批发业务占比提升,拉低毛利率;3)中高频次的软装产品销售占比提升。费用方面,19H1销售费用同比降低5.0pct,随着公司加强营销费用的管控,销售费用端我们已经看到较明显的改善;管理费用率同比略有下降0.3pct。我们预计公司在下半年还会继续控制费用,优化费用投入。财务费用率提升2.2pct,主要系公司有息负债率在5月达到高点,导致利息支出6734万元,至19H1末有息负债率已经有所回落,短期借款下降至7.03亿,有息负债率从2018年的29.9%下降至26.7%,公司后续财务费用压力有望缓解。美克集团剥离化工板块,聚焦家居主业,集团质押压力逐步缓解。前期美克集团受让其持有的美克化工1.84亿股至中泰化学,占比25%,受让完成后,美克集团持股数占比由33.7%降低至8.7%。集团逐渐剥离化工板块,资金压力逐渐降低,并且获得现金流从而偿还债务。随着集团公司降杠杆、主业发展清晰,股价压制因素消除。
   
有效布局多品牌战略,推出中小套系产品,优化家居产品结构,深入挖掘供应链优化潜力,剥离化工聚焦家居主业,持续激励提升管理效率。公司从家具制造、营销批发到零售多品牌一体化打通,未来加盟业务有望企稳,加快开店步伐;供应链效率提升带动盈利,具备中长期成长趋势。美克集团顺利剥离化工板块,聚焦家居零售业务。公司自上而下提升员工凝聚力,18年大比例回购彰显可持续发展信心,目前已回购占总股本7.13%。我们维持公司2019-2021年EPS0.29元、0.34元、0.39元的盈利预测,增速分别为15.1%、15.0%、16.4%,目前股价(3.64元/股)对应估值13倍、11倍和9倍,我们看好公司中长期在成品家居的品牌力和制造优势,维持买入。