事件:美克家居发布2018年年报,2018年公司实现营业收入52.61亿元,同比增长25.88%;归母净利润4.51亿元,同比增长23.5%;扣非归母净利润3.95亿元,同比增长18.94%;每股收益0.25元。其中四季度公司实现营业收入12.55亿元,同比增长0.83%;归母净利润1.14亿元,同比增长1.86%。全年经营活动现金净流量-1.25亿元,同比减少118.20%,主要系新开门店备货,原材料、商品库存增加、人工费用及营销管理费用增长所致。
   
渠道结构变动致毛利率下行,盈利能力稳定。2018年公司实现整体毛利率52.16%(-2.02pct.),净利率8.46%(-0.28pct),整体费用率41.93%(-0.57pct)。其中,财务费用率1.62%(+0.14pct)、加回研发费用后管理费用率10.35%(+1.09pct)、销售费用率29.95%(-1.81pct)。
   
分渠道看,直营毛利率62.53%(+0.73pct.),加盟渠道毛利率33.68%(-0.89pct.),批发渠道毛利率32.98%(+2.65pct.)。分区域看,国内销售毛利率58.87%(-0.58pct.),国外销售毛利率32.98%(+2.65pct.),全年内销毛利率稳定,外销毛利率提升。分产品看,1)零售产品整体毛利率58.87%(-0.58pct.),零售实木产品毛利率63.87%(+0.52pct.),零售沙发毛利率60.04%(-0.24pct.);2)批发产品整体毛利率32.98%(+2.65pct.),批发实木毛利率37.59%(+7.2pct.),批发沙发毛利率28.41%(+1.14pct.)。
   
加盟业务放量,多品牌战略稳健发展。分业务来看,加盟业务放量,直营主业稳健。1)美克家居2018年实现零售收入38.9亿元,同比增长15.92%。其中加盟业务实现收入4.93亿元,同比增长70.6%;直营连锁收入33.97亿元,同比增长10.8%。2)实现批发业务收入12.2亿元,同比增长62.2%。分品类来看,拳头实木产品稳健增长,多品类发力。零售家居商品中实木产品收入23.3亿元,同比增长14.92%;沙发产品收入9.34亿元,同比增长8.57%;饰品收入4.1亿元,同比增长38.72%。批发业务中实木产品收入6.07亿元,同比增长9.85%,沙发产品收入6.13亿元,同比增长276.49%。
   
渠道下沉持续推进,A.R.T.发力。为落实多品牌战略,公司近年来在销售渠道上稳步扩张,美克美家和A.R.T.(包括加盟和直营)门店数量逐年增加,其中A.R.T.加盟渠道拓展速度尤为显著。截止2018年底,公司拥有美克美家104家门店(+11家);Rehome17家门店;YvvY7家门店;A.R.T.经典145家门店(+34家);A.R.T.西区49家门店(+32家);恣在家ZEST HOME 1家。其中,A.R.T.直营店9家(+1家),加盟店136家(+33家),分布于120个城市,总面积约12万平方米;A.R.T.西区直营店5家(+2家),加盟店44家(+30家),渗透40余个城市,总面积超过1.6万平方米。报告期内公司借助A.R.T.现有渠道推进西区品牌取得进展,完成意向客户储备,A.R.T.品牌轻资产加盟模式迅速扩张,打造新增长点。
   
产品结构优化,拓品类完善一站式购物。1)扩大在线SKU比例和产品迭代。2018年,公司围绕直营和加盟店客户转化率及客单价提升,加强单品效率跟踪管理,持续扩大在线SKU比例,快速迭代核心单品。2)新拓定制衣柜业务,“定制+成品”强强联手。公司定制衣柜业务整体风格与成品风格匹配,同时,天津制造基地完成产能及软件布局,优化订单管理,提升后端效率,订单交期进一步缩短。2018年14家门店定制衣柜上样布局,3个月销售订单近2000万元。
   
供应链优化改善,进一步降本增效。通过研发环节的商品复杂度管理、采购环节的物料标准化和供应商整合、生产环节的模块化,美克家居持续优化供应链,提高服务水平和存货周转率,提升经营效率。报告期,公司通过对天津基地搭建MES(制造执行)等信息系统,建立了透明、可视的数据管理系统,实现资源快速共享和效益最大化。制造基地全年OPE(整体工厂效率)同比提升3%,进一步降本增效。投资建议:我们预计公司19-21年实现收入65亿元、79.6亿元、95.8亿元,同比增长23.6%、22.4%、20.3%;实现归母净利润5.6亿元、6.88亿元和8.36亿元,同比增长24.1%、22.8%、21.5%;EPS分别为0.32元、0.39元和0.47元,维持“增持”评级。
   
风险提示:地产景气度下行风险、行业竞争加剧风险。